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| 公司債券及其法律調整探析 |
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作者：河北石家莊公司律師編輯
出處：法律顧問網(wǎng)·涉外dl735.cn
時間：2010/4/29 18:00:00 |
公司債券及其法律調整探析
李金澤
湖南財經(jīng)學院
Corporation Securities and Their Regulation
我國剛實施的公司法設專章對公司債券作了較為系統(tǒng)的規(guī)制本文試圖結合公司債券及立法發(fā)展，系統(tǒng)地闡析公司債券及其法律調整，并對我國的立法現(xiàn)狀作些思考性分析
一
債券是與股票并列的最主要的有價證券。它是由籌資者發(fā)行，投資者購買的一種債權憑證。發(fā)行者到期歸還債券持有人的本金并支付定額利息。債券依發(fā)行主體不同，可分為國家債券和公司債券。公司債券在公司法意義上指：由公司發(fā)行并保證支付債券持有定期利息且在債券到期月歸還本金的一種債權證書。例如我國公司法第160條規(guī)定：“公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行的，約定在一定期限還本付息的有價證券。”
公司債券具有以下法律特征：1）是一種籌資工具公司債券的發(fā)行本意在于增資，擺脫資金困難，上面談到的公司債券的早期發(fā)展史也可以說明這一點。不僅如此。公司債券作為一種特殊的籌資工具還可以提高公司股本的創(chuàng)值能力。2）發(fā)行主體是公司。各國對此規(guī)定有別。如德國、日本等國的商法限定公司債券的發(fā)行主體為股份有限公司。我國1993年8月頒行的《企業(yè)債券管理條例》規(guī)定具有法人資格的企業(yè)并具一定規(guī)模等條件在境內可發(fā)行企業(yè)債券，公司法則明確界定公司債券的發(fā)行主體為符合公司法第161條要求的股份有限公司、有限責任公司（含國有獨資公司）。可見在我國公司債券的發(fā)行主體較股票的發(fā)行主體要廣。3）公司債券是一種債權證券這也是公司債權的性質，持有者享有的權利是一種債權，而不是物權，即債券持有人不能參與公司的經(jīng)營管理。雖然債券發(fā)展過程中出現(xiàn)如轉換公司債等富有新特征的債券，但在其未經(jīng)登記而轉換為股票時，并不具有物權特征。4）是一種要式證券。各國公司債券的立法都要求債券有一定的基本格式和內容。因為債券關系到廣大投資者的切身利益且具有流動性，對其內容和形式不予以嚴格的法律要求，容易出現(xiàn)欺詐、偽造等弊端，以致擾亂債券市場，甚至引起經(jīng)濟秩序的混亂。日本商法典規(guī)定債券要編號，并應當記載公司名稱、公司債的總額、債券的每張金額、公司債的利率、償還公司債的方法及期限、給付利息的方法及期限、債券為記名或無記名之情形等事項我國公司法要求債券上載明公司名稱、債券票面金額，利率、償還期限等事項，并由董事長簽名、公司蓋章。
八十年代以來國際債券市場上公司債券的發(fā)展出現(xiàn)了若干新的特點和趨向：第一、債券的期限朝可變的萬向發(fā)展，適應了投資者和發(fā)行公司對資金運用的彈性需要。投資者可以根據(jù)自身需要對不同到期日進行選擇。如不定期債券，規(guī)定了幾個到期日。投資者購買債券以后可以選擇任何一個到期日向借款人贖回本金，1982年國際債券市場發(fā)行該種債券約50億美元。投資者還可根據(jù)事先規(guī)定的條件將債券延期。發(fā)行公司亦可結合公司資金的運用實際。附加條件而提前回購債券、第二、債券持有人的權利有了新的內容。傳統(tǒng)的債券持有人只能享有獲取利息和收回本金，新近的發(fā)展，發(fā)行公司給投資者以諸種附屬權利以吸引投資者。較典型的有可兌換債券，投資者可以在持債券后的一定時期內根據(jù)規(guī)定將債券兌換成債務公司的股票。1993年摩根·斯坦利投資銀行首次發(fā)行“上市前可轉換證券”也屬此類。該種債券，不同于傳統(tǒng)的“可轉換債券”，發(fā)行這種債券的公司股票未有上市；一旦公司股票上市，債券持有者即可用折扣價格將債券轉換為股票第三、債券投資者繳款限制的靈活性。改變了過去只有資金到位，債券才能發(fā)售的特點，允許投資者部分繳款、分期或延期付款。部分繳款債券指投資者在購買債券時只需繳納部分款項，余下部分可以日后一段時期繳足。還有分期或延期付款債券，1988年歐洲債券市場發(fā)行分期或延期債券15億美元。
二
公司債券作為一種特殊有價證券，在各國公司法或商法典中還有諸如發(fā)行中的各種法律關系的規(guī)制。
對于公司債券發(fā)行主體，一般都規(guī)定只有那些資信程度達到一定級別的公司才有發(fā)行資格。公司債券的發(fā)售方式，可分為公募和私募。對采取私募方式發(fā)行的公司債券，各國法律規(guī)定的限制比較少，不要求直接到證券管理機關申報注冊，也不要求公司公開其財務狀況及其它信息，只要發(fā)行公司自己設法把債券銷售出去即可。此種方式發(fā)行費用低，但往往易遇到困難，美國大約有1／3的公司債券采用這種方式發(fā)行債券。公募，是有專門的證券銷售機構承銷或代銷。我國公司法出臺前已有有關企業(yè)債券發(fā)售的規(guī)定。1987年的《企業(yè)債券管理暫行條件》第24條規(guī)定“企業(yè)可以自己發(fā)售債券，也可以委托銀行或其它金融機構代理發(fā)售債券。”但1993年發(fā)布的《企業(yè)債券管理條例》第21條明確規(guī)定：“企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券，應當由證券經(jīng)營機構承銷。”這就排除了“私募”的合法性。可見我國只允許公募。我國公司法雖未明確指出公司債券只能公募，但在第166條中，要求公司債券募集辦法必須載明“公司債券的承銷機構”。法律限定發(fā)售渠道為“承銷”有特定的現(xiàn)實意義：第一我國處于社會主義市場經(jīng)濟體制初建階段，公司的建置極不規(guī)范，現(xiàn)有的證券市場發(fā)育不完善、法規(guī)不健全。特別是公司的資信評估、規(guī)模制約等尚缺乏有效的制約機制。如果允許私募債券。極易發(fā)生損害投資者利益的現(xiàn)象，擾亂市場經(jīng)濟秩序。第二、采取承銷的方式，因證券經(jīng)營機構具有專門承銷證券的業(yè)務經(jīng)驗，具有固定的分支機構和業(yè)務范圍，因而能在較短的時間內，在較大的范圍將證券推銷出去，從而使發(fā)行人能夠比較順利地將證券發(fā)行出去，較快地籌集到資金。盡管證券承銷要一定的費用，但發(fā)行成本實際上較低，且可以早日收成為補償。當然，西方國家公司債券法規(guī)一般把私募約束在一定的發(fā)行額范圍內。
各國公司法或證券交易法對公募方式發(fā)行公司債券作了較嚴的規(guī)定，其主要程序有：1）提出發(fā)行申請。日本證券交易法第3條規(guī)定：有價證券的募集和銷售，必須由發(fā)行者就該募集或銷售向大藏大臣提出申報，否則不得進行。但發(fā)行價額或銷售價總額不滿1億元的有價證券的募集或銷售，根據(jù)大藏省令的規(guī)定可不受此限。2）資格審核。證券管理機構主要對申請發(fā)行公司債券的投資者要承擔的風險和可能獲得的收益，最后對是否批準公司發(fā)行債券作出決定。我國公司法提出：國務院證券管理部門對符合本法規(guī)定的發(fā)行公司債券的申請，予以批準，對不符合本法規(guī)定的申請，不予批準。3）確定承銷商，進而選擇具體的承銷方式，如為包銷還是代銷。
在債券的發(fā)行過程中還涉及到債券的資信評級問題。資信評級的目的在于保護投資者的利益，同時也助于真正有“質量”的債券得到及時發(fā)售出去。資信評級一般根據(jù)債券發(fā)行者的歷史、業(yè)務范圍、財務狀況和經(jīng)營管理水平等，給債券評出適當?shù)牡燃墶Ｈ缑绹话惴譃?級，等級愈高，債券的風險愈小；等級愈低，風險愈大。
此外，還需遵守某些限制性規(guī)定，主要表現(xiàn)有：1）對全國范圍公司債券總額規(guī)模的限制。我國公司法的規(guī)定最典型，它要求公司債券的發(fā)行規(guī)模由國務院確定，國務院證券管理部門審批公司債券的發(fā)行，不得超過國務院確定的規(guī)模。西方國家對此少有控制。2）公司發(fā)行債券總額的限制。各國法律的具體規(guī)定有異，有的以占有凈資產的某一比數(shù)為界，如我國限定累計債券總額不超過公司凈資產的40％。日本商法典規(guī)定公司債不能超過資本和公積金的總額，依照當，時的資產負債表，公司現(xiàn)存純資產額不滿資本和公積金的總額時，不能超過純資產募集公司債。3）對原有公司債的限制。我國公司法規(guī)定對已發(fā)行的公司債券或其債務有違約或遲延支付本息的事實，且仍處于繼續(xù)狀態(tài)的，不得再次募集公司債券。有的國家還對債券票面作了限制性規(guī)定。
在公司債券的發(fā)行中，轉換公司債的發(fā)行是一個比較特殊的法律問題。轉換公司債是指可以依法定程序轉換為股票的公司債券。日本商法典1950年修正案增設了專門的第三款。系統(tǒng)地規(guī)制了發(fā)行的前提要求、發(fā)行的公告、通知、股東的轉換公司債認購權及行使權利的催告等。我國公司法第172，173條作了簡明規(guī)定。轉換公司債相較普通公司債券有如下特征：第一、發(fā)行的主體要求不同。公司債券可轉換為股票的除具備發(fā)行公司債券的條件外，還應當符合股票的發(fā)行條件，因發(fā)行主體只能限于股份有限公司，因此有限責任公司（含我國的國有獨資公司）無權發(fā)行可轉換公司債。當然，如把摩根·斯坦利銀行首次發(fā)行的“上市前可轉換債券”也作為一種特殊的轉換公司債，那么，朝著股份有限公司發(fā)展的有限責任公司便可以發(fā)行這種特殊的轉換公司債。第二，發(fā)行價格上，轉換公司債可以溢價或折價發(fā)售，但轉換為股份時不得違反公司法關于股票發(fā)行價格不得低于票面金額的規(guī)定。第三，必須在公司債券面上載明債券為可轉換公司債券及可轉換債券的數(shù)額、第四，債券持有人對是否轉換為股票有選擇權。債券持有人依有關規(guī)定提出申請轉換時，公司不得拒絕，否則為違約。此外，有的國家和地區(qū)的公司法或證券法規(guī)對轉換公司債的發(fā)行有特別規(guī)定，如臺灣證券管理委員會訂的《上市發(fā)行公司申請募集與發(fā)行轉換公司債審核準則》（1983年）規(guī)定償還期間最長不能超過六年；限制要求轉換的期間為每年12月31日及6月30日起十五日為之等。
三
我國有關公司（企業(yè)）債券的法規(guī)在公司法出臺以前，已有《關于加強股票債券管理的通知》、《關于按自籌投資一定比例購買企業(yè)債券的通知》、《關于企業(yè)內部債券管理的通知》、《企業(yè)債券管理條例》等。這些法規(guī)從不同角度規(guī)制了公司（企業(yè)）債券的性質、種類、發(fā)行條件、方法、程序、上市、交易方式和原則以及有關法律責任。系統(tǒng)地立法則是公司法中的專章共15個條文。我國公司法中公司債券立法同西方國家相較呈現(xiàn)以下幾個特征：
第一，結構編制上，我國公司法把公司債券單設一章與有限責任公司、股份有限公司等并列，突破了以德、日為代表的商法典一般把公司債置于股份有限公司之下的傳統(tǒng)，并在法條里明確地指出有限責任公司、股份有限公司和國有獨資公司都可作為公司債券的發(fā)行主體。這種編制既是我國公司法堅持有限責任制度的內在要求，也突出了我國立法者對于社會主義市場經(jīng)濟條件下尚處于發(fā)育階段的公司（企業(yè)）債券市場現(xiàn)實的重稅。
第二，內容上體現(xiàn)了社會主義市場經(jīng)濟發(fā)展的要求，從而有別于資本主義條件下公司債券法規(guī)的一些特殊內容。如前文已提及的公司債券的整體規(guī)模有限制規(guī)定，即需由國務院控制。籌集資金的投向應符合國家產業(yè)政策。發(fā)行公司籌集的資金之用途，禁止用于彌補虧損和非生產性支出，而必須用于審批機關批準的用途。比主旨在于針對我國建設中資金緊缺、市場經(jīng)濟中的投資體制以及其它配套體制極不完善等經(jīng)濟現(xiàn)實，以求得資金的充分、有效利用。另外，我國公司法施行后將有大量的公司在進人公司和被整頓出的十字路上作出選擇，這樣勢必給公司行為的規(guī)范和市場經(jīng)濟秩序的維護帶來巨大的反沖力，所以公司法對公司債券這一于公司發(fā)展頗為重要的工具在立法上采取了較為切合實際的規(guī)定。
第三，由于我國公司法規(guī)制公司債券在社會主義立法史上尚無先例可循，況且我國經(jīng)濟體制改革正大幅度地深入。公司債券的諸多法律及客觀經(jīng)濟現(xiàn)實均難以準確地預測，即立法亦有較大超前性，因此不得不給立法帶來較大的原則性和抽象性。較為突出的表現(xiàn)有：轉換公司債券的規(guī)定只有兩個條文。諸如股東的轉換公司債認購權，轉換的請求等問題均未規(guī)制。
當然，公司債券的立法絕非僅公司法能全部攬括下來之事。鑒于我國關于公司債券立法的實際，筆者認為今后涉及公司債券的立法應注意以下幾個問題：第一糾正現(xiàn)有公司債券有關法規(guī)中存在的不協(xié)調之處。如1993年8月國務院頒行的《企業(yè)債券管理條例》規(guī)制了企業(yè)債券的一系列法律問題，那么企業(yè)債券與公司債的關系如何界定？在法律的適用上，債券管理條例于公司法是否有補充作用？按《企業(yè)債券管理條例》。發(fā)行企業(yè)債券的主體為符合該條件第12條的一切在中華人民共和國境內具有法人資格的企業(yè)，公司債券顯然只能由有限責任公司、國有獨資公司、股份有限公司在符合公司法第161條要求時才能發(fā)行。在具體條件中前者過于抽象不易操作，在資產規(guī)模要求上條例只抽象地規(guī)定為“具有償債能力”，公司法則就凈資產、債券總額、可分配利潤等方面作了具體的規(guī)定，這于公司之外的企業(yè)操作起來不方便，也為規(guī)避法律者暗渡投機籌資提供了機會。此外，條例第16條規(guī)定“企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產凈值”：公司法對公司債券的累計總額限定不超過公司凈資產額的40％，這將為公司法實施后的初期，因規(guī)模等不合公司要求的所謂的“公司”在選擇法律適用上帶來沖突。第二，處理好公司法與正在醞釀的證券法間的關系。公司法主要規(guī)制公司債券的發(fā)行主體、條件、程序等內容；證券交易發(fā)行法側重債券的發(fā)行手續(xù)、市場程序、交易規(guī)則等的規(guī)范。第三，完善與公司債券市場相關的配套法律，如稅收、會計、統(tǒng)計、工商法規(guī)，目前已出現(xiàn)許多不適應債券市場發(fā)展之處。特別是在稅制上，我國最近雖推出了幾部新的稅收法規(guī)和實施細則，但在公司債券中有關的稅收問題尚欠科學、合理。稅法缺乏較完整的關于債券交易、轉讓、買賣差價的征稅條文，如債券轉讓所得。因該種資本所得具有不可預期性，因而國際習慣性規(guī)定其稅率低于普通財產轉讓所得，甚至對較長期的債券所得稅實行減免。另外債券的投資所得也不可簡單地類同普通所得，否則必然出現(xiàn)重復征稅、風險與收益不對應即征稅不公正等問題。第四，通過公司法的實施細則及補充規(guī)定彌補某些規(guī)定的抽象性、不易操作之不足以及某些本應規(guī)制的立法空白。如公司債券在委托承銷機構發(fā)行時，承銷機構的權限、承銷機構與發(fā)行公司的委托關系的解除等。關于公司債券持有人權益的保障問題，由于公司債券的性質決定了債券持有人不能干預公司的經(jīng)營，但公司的重大行為影響到債券持有人權益的保障，因此法律應賦予債券持有人通過組成債權人會議的渠道來維護。日本商法典設專款規(guī)定公司債權人會，條文達23條之多，系統(tǒng)地規(guī)制了債權人會議的決議事項、召集、債權人的表決權、發(fā)行公司及代表人和受委托公司代表人的出席、決議效力、執(zhí)行以及會議各種費用的支出等事項。這不僅是公司債券持有人利益保障的需要，也是公司債券立法完善的重要內容。公司債券立法不僅應反應發(fā)行公司的權利義務，還應反映債券持有人權益的維護。此外，正如前面已提到的轉換公司債的發(fā)行問題也有許多有待補充的內容。
（作者單位：湖南財經(jīng)學院）
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